FLORNOYSCOPE – Mars 2022

Tous les mois nous vous proposerons une lettre avec les rubriques d’information Focus, Patrimoine, Allocations, Performances, dont les sujets varieront.

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LE MOT DU DIRECTOIRE

RECORD HYSTERIQUE

Par matières premières, on entend des matières produites ou extraites de la nature et que l’Homme utilise directement ou pour les transformer en biens de consommation. Elles sont à la base de tout processus de fabrication et donc très précieuses. Nous les trouvons dans chaque produit fini sous les formes les plus diverses. On distingue les renouvelables, provenant de la nature animale ou végétale vivante qui se régénèrent dans des cycles relativement courts, et les non renouvelables qui ne se régénèrent pas à l ’échelle humaine. C’est justement celles-ci qui nous sont si chères de nos jours (énergies, métaux, minéraux) surtout avec les nouvelles contraintes de l’ESG. L’Homme chasseur-cueilleurs consommait ~1 tonne de ressources par personne et par an contre 35 tonnes aujourd’hui. Un record. Notre consommation chérie est au centre des enjeux géopolitiques. Espérons qu’en son nom nous éviterons les conflits de trop à défaut d’éviter l’envolée des prix de nos chères matières.

Le Directoire

LE SON DU CANON ET LA BOURSE

UNE INVASION PEUT EN CACHER UNE AUTRE

Loin de toute considération cynique, les investisseurs protègent leurs intérêts quelque soit la situation. Un coup d’œil aux statistiques donne tout simplement raison au proverbe « acheter au son du canon ». Evidemment, l’évènement en lui-même est négatif. Si l’on considère pour l’analyse l’indice américain S&P500 lors d’évènements chocs de type guerre, il a perdu en moyenne de 4% sur une période de 2 semaines, mais l’indice se situe ~15% plus haut un an plus tard. Ces moyennes historiques sont à corriger des nouveaux acteurs clés du marché tels que les algorithmes ou robots qui, certes, introduisent de la volatilité supplémentaire, mais agissent également comme une force de rappel qui était inexistante il y a 60 ans. Néanmoins, contrairement aux idées reçues, un conflit armé représente statistiquement une opportunité d’achat. D’ailleurs on note que le « choc et effroi » fait ouvrir les bourses très bas le jour J mais elles rebondissent systématiquement pour clôturer à -1% en moyenne et continuer ensuite leur baisse plus lentement sur ~15 jours pendant une phase de digestion.  Afin d’être réactif lors des 1-2 semaines suivant le début de l’évènement, il faut donc avoir sa «liste de course» prête. Attention, ces cibles d’achat sont à bien évidemment calibrer en fonction de la macroéconomique actuelle et notamment la composante inflation, afin de sélectionner celles qui résistent ou profitent d’un tel contexte. C’est donc surtout le cas des actions dites « value » qui étaient largement décotées depuis les 10 dernières années (financières, pétrolières, minières). Attention également au spectre de stagflation qui modifierait un peu les choix. Par ailleurs, sur les portefeuilles internationaux, on devrait voir les investisseurs s’éloigner du conflit et se focaliser sur le marché américain malgré la Fed.

QUID DES VELLÉITES DE LA CHINE SUR TAIWAN ?

La Chine considère que, je cite, « la question ukrainienne a un contexte historique très complexe qui est le résultat de l’effet combiné de divers facteurs ». De là à faire un rapprochement avec son propre contexte historique complexe avec Taiwan, le pas à franchir n’est plus si grand.

D’un côté, la tenue du 20eme congrès du PCC le 8-11 novembre 2022 pour réélire Xi Jinping, peut sembler être un frein à l’extension à court terme de la sphère d’influence chinoise sur Taiwan. De l’autre, la faiblesse de la réponse de l’Occident et surtout la fuite des instructions chinoises aux médias locaux sur la façon de couvrir le crise ukrainienne incluant une note sur le besoin du support de la Russie à la Chine sur Taiwan, dévoile une volonté claire d’intervention à moyen terme « pour résoudre une fois pour toutes la question de Taiwan ».

Un tel scénario n’est de l’intérêt de personne du point de vue économique, car il aurait des répercussions bien plus importantes pour l’économie mondiale et les marchés. Pour ne pas dire catastrophiques. Imaginez l’impact sur la tech américaine, mais pas seulement car TOUS les secteurs sont totalement dépendants des composants électroniques. Du metaverse à la santé en passant par l’automobile. En résumé, en 2022, vive les matières premières. La Russie était d’ailleurs derrière le mystérieux gros acheteur d’or des dernières semaines…

LE PARTICULARISME DU SYSTÈME FISCAL SUISSE

CONTEXTE

La Suisse est un Etat Fédéral comportant trois niveaux politiques : la Confédération, les 26 cantons – qui cèdent une partie de leur souveraineté à l’Etat Fédéral – et les communes. Etat démocratique, le système politique se caractérise par une démocratie représentative et semi-directe. Les citoyens élisent leurs représentants aux différents conseils mais peuvent également se prononcer sur l’approbation de textes législatifs ou constitutionnels (par le biais de référendum) ou proposer des modifications constitutionnelles ou légales par le biais de l’initiative populaire.

ÉDUQUÉE ET RAISONNABLE, LA POPULATION CHOISIT SA FISCALITÉ

C’est ainsi que le peuple suisse a dû se prononcer le 13 février 2022 en matière fiscale sur le maintien ou non du droit d’émission qui s’applique lorsqu’une entreprise lève des fonds propres lors de sa fondation ou de l’augmentation de son capital. Ce droit s’élève à 1% des fonds levés dépassant le million de francs. Il a été introduit durant la Première Guerre Mondiale afin de trouver de nouvelles sources de financement pour la Confédération. Le peuple suisse a décidé de ne pas abolir ce droit d’émission. Il a ainsi décidé de ne pas changer un système fiscal qui a fait ses preuves et qu’il est alors intéressant de détailler.

Il faut tout d’abord noter que le système politique suisse permet à la population de modifier les règles fiscales. Le vote du 13 février en est la preuve manifeste et rares sont les pays à donner de telles prérogatives, voire pouvoirs à la population.

De plus, le système fiscal suisse découle de sa structure fédéraliste. Les compétences fiscales et le produit des impôts sont partagés entre la Fédération, les 26 cantons et les quelques 2350 communes. Contrairement aux nombreux pays dans lesquels le droit fiscal repose sur une loi générale fixant le cadre de tous les impôts et leur montant, la structure de la Suisse entraîne la présence de trois types de lois fiscales : le niveau fédéral (national), le niveau cantonal et le niveau communal.

C’est la Constitution fédérale qui partage les compétences : la confédération ne peut percevoir que les impôts qui lui sont attribués par la Constitution, les cantons disposent d’une compétence générale et peuvent percevoir tous les impôts qui ne ressortent pas de la compétence exclusive de la Confédération, les communes ont des compétences réduites puisque ces sont les lois cantonales qui définissent les impôts que les communes peuvent recevoir.

LE CHOIX CRUCIAL DU CANTON

Bien que la Suisse ait harmonisé son système fiscal en matière d’impôts directs, la structure fiscale suisse est cause de disparités de la charge fiscale au sein du pays et induit des niveaux d’imposition et de charge fiscale variant d’un canton à l’autre. Les cantons se livrent à une compétition acharnée afin d’attirer de nouveaux domiciliés, personnes physiques et personnes morales. Ils veulent attirer des résidents suisses mais également des non-résidents désireux de venir s’installer en Suisse. Pour séduire ces derniers, chaque canton met alors en avant les meilleures conditions d’accès aux forfaits fiscaux pour les personnes physiques, les meilleures exemptions fiscales pour les entreprises.

De fait, le choix du canton de domicile s’avère prépondérant d’un point de vue fiscal. Il est également primordial d’un point de vue successoral puisque les règles en la matière diffèrent entre les cantons, certains cantons par exemple exonérant totalement des droits de succession. Cela explique qu’en cas de déménagement avec changement de canton, il faudra obtenir au préalable un quitus fiscal du canton du dernier domicile avant de pouvoir déménager. Sans ce quitus, point d’installation dans un autre canton.

Nos gérants privés se tiennent à votre disposition pour vous accompagner sur tous les sujets patrimoniaux. Pour toute information prenez contact avec eux au 01 42 86 53 00 ou pour la Suisse au +41 (0)22 855 9928.

NOS VUES

La BCE a finalement craqué sous la pression de la réalité du chiffre d’inflation en début de mois, la forçant à sortir de sa posture d’immobilisme monétaire sur 2022, L’influence sur le marché a été importante : accélération logique de la remontée des taux européens et faiblesse des pays périphériques qui bénéficiaient le plus des achats d’actifs. En effet, il faut s’attendre à la fin des achats BCE en Juin et des hausses de taux en Septembre et Décembre en fonction des chiffres macro. Nous restons négatifs sur le directionnel au fur et à mesure que le marché va réévaluer plus haut son anticipation de taux de refinancement terminal vers 1,00-1,25% d’ici 2024. Cependant, il est à noter que le marché obligataire a corrigé vite et fort. Nous anticipons la même amplitude de mouvement d’ici fin 2022, mais cette fois étalée sur tout le reste de l’année. Notre positionnement continue de se concentrer sur la dimension crédit et taux variable que nous avons renforcé tout en diminuant les positions de portage.

Côté actions, les secteurs profitant de l’alignement du cadre monétaire de la BCE sont inchangés : financières, pétrolières/minières au détriment de toutes les valeurs de croissance dont la valorisation pâti d’une actualisation des flux trimestriels sur des taux réels plus élevés. La crise entre la Russie et l’Ukraine ne contribue qu’à accélérer le timing du point d’achat des actions de type « value » décotées mais elle reste secondaire face à la composante principale influençant le marché a moyen terme: la remontée des taux réels. Ce qui est difficile pour les gérants c’est que les banques centrales naviguent à vue, contrairement aux fameuses orientations prospectives (« forward guidance ») auxquelles nous avions été habitué. Cela introduit énormément de volatilité, d’incertitude et une rotation sectorielle énorme au sein des portefeuilles. Durant la période de transition, seuls quelques secteurs bénéficient de la situation actuelle, ce qui force une concentration des investissements qui est contraire à la théorie de gestion d’actifs et explique en partie les mauvaises performances de la plupart des gérants. Un ralentissement économique compliquerait la donne en favorisant un scénario de stagflation qui n’est pas central pour l’instant.

Enfin, les matières premières restent très attractives puisque, sans même parler du contexte de guerre chaude, elles font déjà quasiment toutes état de pénurie et qu’un scénario probable tel que la fin de la politique zéro COVID en Chine serait de nature a créer de nouveaux besoins. Enfin, l’ESG rend plus difficile les investissements et CAPEX pour relancer les sources alternatives telles que le pétrole de schiste.

TABLEAU DE BORD

LE CAP DE LA GESTION COLLECTIVE FLORNOY

Actions

Positionnement cible :   41% (-3%) défensives, 50% (-5%) cycliques, 9% (+8%) cash

Secteurs : 

renforcement : Pharma, Alimentation & Boissons, Distribution

allègement :     Banques, Industrie, Technologie

Obligataire

Positionnement cible : 50% (-3%) taux fixe, 43% (+2%) taux variable, 4% (=) convertibles, 3% (+1%) cash

Rating : 39% (=) invest. grade, 35% (+1%) high yield, 23% (-2%) non noté, 3% (+1%) cash

Secteurs : 75% (-2%) finance, 10% (=) industrie, 7% (+1%) techno, 2% (=) biens conso cyclique, 2% (=) matériaux de base, 1% (+1%) énergie, 3% (+1%) cash